2024年，21家白酒上市公司營收超4400億元，凈利潤超1680億元（不包含順鑫農(nóng)業(yè)），對比2023年4125億營收、1571億凈利的成績，增長步伐雖有所放緩，但仍實現(xiàn)了正向增長，其中12家酒企保持營收、凈利雙增長。

　　然而，從今年“開門不紅”的一季報來看，僅茅臺、古井保持營收凈利雙位數(shù)增長的成績，也再度展現(xiàn)出白酒行業(yè)主動釋放壓力，理性增長的態(tài)勢。在這一背景下，通過剖析各酒企的經(jīng)營現(xiàn)金流以及合同負(fù)債情況，能洞察行業(yè)更深層次的發(fā)展態(tài)勢。

　　維穩(wěn)的現(xiàn)金流與慷慨的長期分紅

　　截至2024年年底，21家白酒上市公司共取得1747.65億元經(jīng)營現(xiàn)金流，與2023年基本持平，其中10家公司取得了正向增長。行業(yè)TOP5中，貴州茅臺、山西汾酒、瀘州老窖延續(xù)領(lǐng)跑勢頭，2024年經(jīng)營現(xiàn)金流分別上漲38.85%、68.47%、80.14%。

　　關(guān)于經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額變動，貴州茅臺表示，主要是本期公司銷售商品收到的現(xiàn)金增加及控股子公司貴州茅臺集團(tuán)財務(wù)有限公司歸集集團(tuán)公司其他成員單位資金較上期增加。汾酒、瀘州老窖也表示是銷售商品收到的現(xiàn)金增加所致，瀘州老窖還補充了票據(jù)貼現(xiàn)增加這一因素。

　　現(xiàn)金流同比大增116.3%的珍酒李渡分析到，這充分彰顯企業(yè)經(jīng)營效率不斷提升，盈利能力持續(xù)增強(qiáng)，抗風(fēng)險能力進(jìn)一步強(qiáng)化，為長期可持續(xù)發(fā)展打下堅實基礎(chǔ)。

　　與之形成對比的是，2024年有11家酒企經(jīng)營活動現(xiàn)金流下滑，12家酒企經(jīng)營現(xiàn)金流凈額為個位數(shù)乃至負(fù)數(shù)。除銷售商品現(xiàn)金額減少外，實際支付的現(xiàn)金股利增加，也成為酒企經(jīng)營現(xiàn)金流減少的主要因素。

　　2024年，頭部酒企長期分紅方案持續(xù)落地。瀘州老窖、洋河發(fā)布2024 - 2026年分紅方案，每年分別不低于85億、70億的股東分紅，汾酒也將分紅率提升至 60%。在當(dāng)前的低利率環(huán)境下，酒企們的大手筆分紅承諾，讓入手白酒股成為了一筆低風(fēng)險投資。

　　“2024年所有上市公司里，白酒股分紅僅次于銀行股”，北京正一堂戰(zhàn)略咨詢機(jī)構(gòu)董事長楊光表示，白酒行業(yè)仍然是整個中國行業(yè)里面最穩(wěn)定、最穩(wěn)健、投資回報率好的一個行業(yè)。

　　8家企業(yè)合同負(fù)債上漲，行業(yè)分化加速

　　由于白酒行業(yè)先打款后交貨的模式，會形成白酒企業(yè)的預(yù)收貨款，即合同負(fù)債。因此，代表經(jīng)銷商向公司預(yù)付的訂單款項的合同負(fù)債，往往被看作白酒企業(yè)未來收入的“蓄水池”。

　　截至?2024 年年底，A 股20家白酒公司共有560.81億元合同負(fù)債，與去年基本持平；2025 年一季度實現(xiàn)443億元合同負(fù)債，環(huán)比2024年數(shù)據(jù)有所下降，行業(yè)認(rèn)為主要受酒企主動降速、春節(jié)旺季回款發(fā)貨節(jié)奏所致。

　　華泰證券數(shù)據(jù)表示，高端、次高端、中檔及以下白酒，2024年第四季度末合同負(fù)債分別為 252.7/260.5/47.0 億（同比+ 6.7%/+8.0%/-11.4%），2025年一季度則分別為 220.3/186.5/36.0 億（同比+ 28.6%/-1.9%/-22.3%）。高端酒合同負(fù)債同比實現(xiàn)較快增長，蓄勢充足，區(qū)域次高端表現(xiàn)優(yōu)于全國化次高端，內(nèi)部分化顯著。

　　從費用投入來看，白酒企業(yè)的盈利能力保持穩(wěn)定，酒企治理更加精細(xì)化。2024年Q4白酒板塊毛利率為83.0%，各大品牌在春節(jié)后普遍采取了控貨穩(wěn)價的策略，酒企費用投放更加有的放矢、費用管控更加注重精準(zhǔn)，而非簡單的價格戰(zhàn)、紅包戰(zhàn)。

　　從企業(yè)來看，僅有五糧液、汾酒、瀘州老窖在2024年、2025年Q1合同負(fù)債均實現(xiàn)了同比正向增長。明睿咨詢創(chuàng)始人侯帥認(rèn)為，當(dāng)前行業(yè)還未真正觸底，增速持續(xù)下行，2025—2026 年行業(yè)個位數(shù)增長成常態(tài)。酒企要抓住整合渠道利潤、消費者重構(gòu)模式兩大機(jī)會，與渠道端一同著力庫存消化、促進(jìn)終端動銷和健康渠道、市場維護(hù)。

　　分化加速，找準(zhǔn)呼吸頻率很重要

　　結(jié)合年報、經(jīng)營現(xiàn)金流和合同負(fù)債數(shù)據(jù)來看，白酒行業(yè)分化正在加速。頭部集中度進(jìn)一步提升，茅臺、五糧液、汾酒占據(jù)上市公司超70%市場份額；盈利方面，頭部企業(yè)凈利潤率普遍高于40%，而中小酒企不足10%，部分甚至陷入虧損，腰部企業(yè)面臨洗牌壓力。

　　國盛證券研報認(rèn)為，白酒行業(yè)需求筑底特征逐步凸顯，酒企分化結(jié)果已有階段性顯現(xiàn)，呈現(xiàn)梯度鮮明的多極發(fā)展態(tài)勢。智邦達(dá)咨詢總經(jīng)理張健指出，在一個大周期的下行軌道中，整個行業(yè)可能沒有底部，但是部分企業(yè)可能有底部。

　　細(xì)看2024年實現(xiàn)營收凈利雙位數(shù)增長的4大酒企，貴州茅臺、山西汾酒、古井貢酒、金徽酒，無不是品牌勢能與適合自身市場戰(zhàn)略的深度綁定。茅臺通過數(shù)字化渠道如即時零售平臺加速滲透下沉市場，汾酒核心驅(qū)動力來自青花汾系列的高端化突破，古井貢酒、金徽酒等企業(yè)通過“省內(nèi)深耕+省外破局”的策略實現(xiàn)雙增長。

　　正如酒說總編輯汪社鋒所說，在行業(yè)整體退潮時，企業(yè)更要結(jié)合自身情況和資源，確定適合自己的“呼吸頻率”，或收縮戰(zhàn)線修煉內(nèi)功，或逆勢拓展渠道。在需求疲弱、酒企競爭加劇變化的動態(tài)背景中，找到新的增長邏輯。（文章來源：酒說）

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